C’est une leçon d’histoire antique qui est venue enjoliver la réunion des ministres européens en Conseil des affaires économiques et financières (Ecofin), mardi 5 mai. Et c’est, bien sûr, le Grec Kyriakos Pierrakakis qui l’a administrée avec doigté à ses collègues arc-boutés sur leurs visions nationales des marchés financiers. « Allons-nous nous contenter de paroles ou passer aux actes ? Voulez-vous construire des murs ou construire des navires ? » a-t-il lancé en évoquant les mânes de Thémistocle qui, face à l’invasion perse, avait convaincu les Athéniens que leurs « murs de bois » n’étaient que des remparts de fortune autour de la cité et qu’il fallait une flotte de navires capables de gagner la haute mer.
Pour le ministre grec, le dilemme de l’union des marchés de capitaux est identique : soit l’Europe s’enferme derrière les « murs » de ses régulations nationales et se condamne à l’impuissance, soit elle construit le « navire » d’une supervision européenne forte, incarnée par l’agence européenne Esma, pour affronter la concurrence mondiale. Et ne plus faire pâle figure face à la profondeur du marché américain, véritable aimant à investisseurs.
Un superviseur européen pour les gros acteurs
Sur la table des ministres, la proposition que la Commission européenne a déposée le 5 décembre dernier est à la fois simple dans son ambition et explosive dans ses implications. Aujourd’hui, l’Esma n’est qu’une autorité de coordination : chaque État membre conserve son propre gendarme des marchés (AMF en France, BaFin en Allemagne, CSSF au Luxembourg, Consob en Italie…).
La Commission veut en faire une véritable SEC (le puissant régulateur américain) ou, plus exactement, reprendre le modèle de la supervision bancaire unique. Concrètement, l’Esma exercerait une supervision directe sur les grandes entités transfrontalières : places de négociation paneuropéennes, chambres de compensation, dépositaires centraux de titres et prestataires de cryptoactifs d’envergure mondiale.
Pour les acteurs plus modestes, opérant principalement sur leurs marchés domestiques, les autorités nationales conserveraient leurs prérogatives. L’enjeu n’est pas anodin : selon le rapport Draghi, l’Europe a besoin de 1 200 milliards d’euros d’investissements annuels supplémentaires, or la fragmentation de ses marchés de capitaux en 27 régulations distinctes est l’un des principaux obstacles à les attirer. Comment investir dans un maquis pareil alors qu’aux États-Unis tout est plus simple, plus fluide ?
Mario Draghi l’illustre d’un chiffre dévastateur : les États-Unis disposent d’une chambre de compensation et d’un dépositaire central uniques, contre plus de 20 infrastructures analogues en Europe – autant de doublons qui complexifient et renchérissent chaque transaction transfrontalière. Résultat : les start-up européennes préfèrent lever leurs fonds à Wall Street et s’y développer, là où le marché est assez profond pour les absorber.
Les « Navires » : favorables à l’intégration à tout prix
Pour le représentant de la France, Bertrand Dumont (directeur général du Trésor), la supervision directe par l’Esma est l’arme fatale pour briser cette terrible fragmentation qui asphyxie l’économie du Vieux Continent au profit des États-Unis. Il se trouve que l’Esma est basée à Paris, ce qui brouille un peu l’œcuménisme de son message…
Néanmoins, il est soutenu par le ministre néerlandais Eelco Heinen, qui refuse catégoriquement un modèle « à la carte » qui multiplierait les responsabilités et les coûts administratifs. Pour ce bloc, l’urgence est telle qu’il faut un pouvoir de décision centralisé pour les entités qui dépassent les frontières. Le bloc des « fédéralistes » comprend aussi l’Espagne et, dans une mesure moindre, la Croatie.
Les « Murs » : pour la défense du terroir financier
Mais tout le monde ne veut pas s’embarquer sur le navire de Thémistocle. Comme attendu, le Luxembourgeois Gilles Roth a immédiatement douché les espoirs d’une centralisation rapide, jugeant les gains d’efficacité de la supervision européenne des marchés comme « hautement discutables » et les coûts de cette « double couche » de supervision « considérables ».
En effet, la Commission, pour essayer de contenter tout le monde, a proposé de scinder les responsabilités : l’Esma superviserait les grands acteurs et les cryptoactifs, et les autorités nationales conserveraient leurs prérogatives actuelles pour les acteurs moyens et modestes.
La Lettonie et l’Irlande ont insisté sur le fait qu’elle devrait d’abord utiliser ses pouvoirs de « convergence » actuels avant de réclamer la supervision directe.
La palme de la défense du terroir revient à Elisabeth Svantesson. Chiffre choc à l’appui, la ministre suédoise des Finances a rappelé que la Suède pèse à elle seule 57 % des prospectus de croissance (le document officiel qui permet la levée des fonds) pour les PME en Europe. Elle se méfie d’une régulation bruxelloise qui viendrait fragiliser un écosystème local qui fonctionne à merveille. Même hostilité chez la Tchèque Alena Schillerova ou le Polonais Jurand Drop (sous-secrétaire d’État), particulièrement allergiques à l’idée d’une mainmise européenne sur les prestataires de cryptoactifs.
Les « Équilibristes » : le pragmatisme en héritage
Entre ces deux pôles, un bloc majoritaire cherche la « zone d’atterrissage ». L’Italien Giancarlo Giorgetti prône une approche graduelle qui consacrerait un « réalisme opérationnel ». Le Portugais Joaquim Miranda Sarmento propose une solution hybride : des équipes de supervision conjointes, dans lesquelles des experts nationaux et européens travailleraient d’égal à égal.
L’Autriche, la Finlande ou encore la Lettonie plaident pour une supervision « à deux étages » : une structure où l’Esma fixerait le cap et prendrait les grandes décisions, mais où les autorités nationales, plus proches du terrain et qui parlent la langue des acteurs locaux, resteraient les bras armés de l’exécution. Un transfert de compétence, certes, mais pas un transfert total de souveraineté. C’est le modèle du « partenariat » contre celui de la « hiérarchie » : on veut bien d’un amiral pour coordonner la flotte, mais chaque pays entend garder la main sur son propre gouvernail.
C’est ici que la Danoise Stephanie Lose a planté ses banderilles, avec une précision chirurgicale sur le partage du pouvoir. Elle craint que le nouveau « Conseil exécutif » de l’Esma, le gendarme censé piloter la surveillance au quotidien, ne finisse par devenir un État dans l’État. Elle pose une condition de fer : d’accord pour que ces experts soient rapides et efficaces, mais ils ne doivent pas avoir le droit de vote au milieu des ministres.
En clair, on ne peut pas être à la fois le gendarme qui verbalise et le législateur qui fixe les limites de vitesse. Pour le Danemark, le fait de laisser ces technocrates voter les règles qu’ils appliquent eux-mêmes reviendrait à « diluer la voix des États » et à briser les précieux contre-pouvoirs qui protègent les marchés nationaux. Critique robuste d’une faiblesse de la proposition de la Commission que peu d’autres ont vu jusqu’à présent.
Un compromis avant l’été ?
Sous la houlette du ministre chypriote Makis Keravnos, qui assure une présidence neutre et médiatrice, un consensus doit se dessiner pour juin.
La discussion de ce mardi 5 mai commence à cartographier une zone d’atterrissage : l’Esma deviendrait le « super-gendarme » uniquement pour une élite de géants transfrontaliers, définie par des critères chiffrés très stricts. Pour le reste – PME, innovation et l’essentiel des cryptos –, le pouvoir resterait à la maison à travers les autorités nationales des marchés financiers.
L’Europe des marchés de capitaux avance, mais elle a choisi de construire un navire amiral pour ses géants tout en laissant chaque pays garder ses propres murs protégeant ses trésors locaux. Les investisseurs devront encore éplucher 27 régulations nationales avant d’y placer un euro – ce qui s’appelle une demi-réforme.
