La stagflation, ce mélange toxique d'inflation élevée et de croissance faible, semble désormais inévitable pour l'Europe. Cette situation place les banques centrales dans une position délicate, tiraillées entre la lutte contre l'inflation et le soutien à l'économie. Avant même le déclenchement du conflit au Moyen-Orient, la zone euro montrait des signes avant-coureurs de ce déséquilibre.
Une productivité en berne
Depuis fin 2024, la productivité du travail stagne. Cela entraîne deux conséquences majeures. D'une part, le marché du travail reste tendu : malgré une croissance modeste, l'emploi continue de progresser et le taux de chômage recule (6,2 % en février 2026 contre 6,3 % un an plus tôt). D'autre part, le potentiel de croissance est limité, car avec une productivité atone et une population active vieillissante, la croissance ne peut venir que d'une hausse du taux d'emploi.
Un pouvoir d'achat sous pression
La tension sur le marché du travail se traduit par une progression rapide des salaires (3,7 % sur un an fin 2025) et du coût salarial unitaire, ce qui alimente une inflation persistante (2,6 % sur un an en mars 2026, mais 3,2 % pour les services). Parallèlement, la croissance du PIB en volume reste faible, à 1 % prévu pour 2026. Ainsi, une tendance stagflationniste se dessinait déjà fin 2025 et début 2026.
Indépendamment du conflit au Moyen-Orient, ces tendances se sont accentuées à partir de mi-2025. Les prix des métaux industriels (cuivre, zinc, étain, fer) ont grimpé, notamment celui du cuivre, porté par la demande liée à l'intelligence artificielle (data centers, réseaux électriques). Les prix des semi-conducteurs ont presque quadruplé depuis début 2025 en raison de la demande accrue pour l'IA.
Le choc énergétique aggrave la situation
La guerre au Moyen-Orient a provoqué une flambée du pétrole (114 dollars le baril aujourd'hui contre 70 dollars avant le conflit) et du gaz naturel (40 euros le MWh sur le TTF de Rotterdam, contre 30 euros avant). On assiste à un double choc : un choc d'offre négatif avec la hausse des matières premières et de l'énergie, et un choc de demande négatif, car le pouvoir d'achat des ménages est rogné par la hausse des prix des énergies fossiles.
Un risque d'emballement de la dette publique
Ce double choc va se traduire par une hausse de l'inflation et une baisse de la croissance. Si le conflit dure, la hausse des prix de l'énergie pourrait entraîner une augmentation plus rapide des salaires et de l'inflation sous-jacente. Même si les prix du pétrole et du gaz revenaient à leur niveau d'avant-guerre, il subsisterait une inflation supplémentaire et, en raison de la sous-indexation des salaires, une baisse du pouvoir d'achat et de la croissance. Il est donc très probable que l'inflation en zone euro en 2026 soit supérieure aux anticipations et la croissance inférieure aux prévisions.
Si la Banque centrale européenne (BCE) réagit de manière conventionnelle à l'inflation, elle augmentera ses taux directeurs, ce qui fera monter les taux à long terme. Il est possible que les taux d'intérêt réels à long terme ne baissent pas, malgré l'inflation, et que l'écart entre ces taux et la croissance en volume se creuse. Cela serait très défavorable, car cela accélérerait l'accumulation de la dette publique, d'autant que les recettes fiscales seront réduites par la faiblesse de la croissance.
Au total, l'évolution vers une stagflation est très probable. Si la BCE continue de cibler l'inflation, elle augmentera les taux alors que la croissance est affaiblie. Mais on ne peut pas attendre de la BCE qu'elle maintienne des taux bas si l'inflation dépasse nettement son objectif. La priorité donnée à une inflation faible va accroître le coût du passage à la stagflation.
